一、居民存款“搬家”的动因

“朋友，有没有什么基金推荐呢？”

“你过去不是一直买银行理财吗？”

“是啊，可是银行理财收益率这么低了，还是想做一些预期收益率高一点的产品。”

……

以上，是两位金融从业人员在25年3月发生的真实对话。

从那时候起，我们认识到，利率持续低位，居民存款搬家是大势所趋。

关键是搬到哪里，怎么搬。

图1 不同类型理财产品的业绩比较基准走势

数据来源：Wind。

 

图2 主要银行五年定期存款利率

数据来源：Wind,数据区间：2014年11月22日至2025年5月27日。五年期存款利率（两年移动平均）。

 

图3 人身险预定利率持续走低

数据来源：Wind,金融监管总局。

图1、图2、图3分别展示了理财产品、银行定期存款以及人身险预定利率的走势。

很显然，这类低波动的金融产品的收益率已经处于历史低位。投资者寻找新的收益来源是大势所趋。这是存款搬家的动力之所在。

 

二、居民存款“搬家”的方向

在A股表现落后的年份，居民的存款搬家的节奏较慢，总体上还是放在存款和银行理财上面，但并非完全如此。2023年以来，美股、印度、日股等海外股市持续走牛，国内投资者显著增加了对海外资产的配置，以至于QDII基金额度告罄，场内跨境ETF长期保持高的溢价。

从居民存款搬家的角度，存款利率较低，银行理财收益率下降只是必要条件，并非充分条件。

居民试图把资金从存款、银行理财、债基逐步配置一部分到A股、港股基金上，还需要一个条件，股市的赚钱效应要显著改善。

2025年5月以来，国内股市持续走强，带来显著的赚钱效应。

 

表1 近一年股票基金的赚钱效应非常显著

注：截至2025年9月4日，来自Wind。

从历史上看，股市的赚钱效应和居民存款搬家高度正相关。

 

图4 偏股基金指数（885801）对新增非银机构存款展现一定的领先性

注：数据来自Wind,嘉实财富。

 

三、居民存款搬家的空间

居民存款搬家有多大的空间？这是广大投资者关心的话题。有些同志，有点乐观，以为老百姓会把所有的存款搬进股市里面来。

饭要一口一口的吃，搬家也要一步一步的来。一个比较合理的假设是，老百姓可能会把他们原本要消费的，要投资的钱拿出来投资。这就是市场上说的“超额储蓄”的概念。

我们用居民存款/名义GDP来衡量超额储蓄。在趋势线以上，我们定义为超额储蓄。根据我们的测算，2021年以来，截至到2025年6月30日，我国居民的超额储蓄大约有14万亿。随着预期的改善，股市“赚钱”效应的积累，至少这一部分是有可能进行再配置的，也就是所谓的“搬家”。

 

图5 2021年以来居民超额储蓄明显提升

注：数据来自Wind,嘉实财富。

第二个参考就是回到历史当中去。我们可以看看历史上，居民过去在存款搬家到股市的过程中，拿出了多少比例的资金投入到了股市。

我们紧紧抓住非银机构存款和股票指数高度正相关这一关键统计关系，从非银机构存款的视角去理解居民存款搬家到资本市场的过程。

非银机构存款包括的细分项目很多，比如公募、私募等各类资管产品的存款，还有券商开户后的证券交易结算资金（客户保证金）。从历史上看，非银机构存款数据的变化和股票指数的走势高度正相关。

图6 非银存款增速和股票指数高度正相关

注：数据来自Wind,嘉实财富。

接下来，我们分析，在历次牛市中，非银存款相比趋势，比例上增加了多少，以此可以估算，历史上居民存款搬家的幅度，也可以预估当前居民存款搬家的幅度。

 

图7 非银存款/居民存款比例的变化和上证指数高度正相关

注：数据来自Wind,嘉实财富。

表2 基于非银存款/居民存款比例的变化测算存款搬家的空间

注：数据来自Wind,嘉实财富。

除此之外，居民可能还存在再配置的考虑：

把躲在食品饮料的基金适当减持，增配到新的方向。

把债基适当减持，增配到新的方向。

这是非常有可能的。

对股市的强势方向的新增资金还有空间。

相比1月1日，我们已经观察到，普通投资者正在进行内部配置结构调整。

 

图8 基民随着股市变化进行账户内的再调整

注：数据来自Wind,嘉实财富。统计截至2025年9月5日。

 

四、居民搬家的姿势

基于逻辑和历史经验的分析，只要股票市场的“赚钱效应”持续，居民存款搬家，居民资产配置的行为一定会发生，或迟或早。居民会通过什么方式来把资金搬进股市呢？

 

根据历史经验，大约有以下几种方式：

从存款搬家到公募基金

从存款搬家到股市

从低波理财搬到中高波含权理财

从存款、纯债基金搬到固收+

 

根据银行证券基金研究中心的数据，2020-2021年居民财富流向公募股票基金的超过3万亿。历次牛市都出现过类似现象。

 

图9 2020-2021年存款搬家显著通过股票基金的方式流向了股市

图片来源：银行证券基金研究中心。

在当前，2024年9月以来，股票基金发行逐步回暖，但主要是被动股票指数基金改善明显，主动股票型基金的发行依然偏冷，2025年有小幅改善。居民存款通过申购公募基金的方式小步慢走的间接进入股市的迹象。

 

图10 股票型基金发行有明显回暖，主要是被动指数

数据来源：Wind,嘉实财富。

除了存款-公募的方式搬家，还有就是存款-股市的方式。这是一种比较直接的方式。这里面既包括现有股票账户新入资金，也包括新开股票账户。二者应该是高度正相关。我们可以通过新开股票账户数据做出特征性判断。

 

图11 A股开户数保持稳步增长

数据来源：Wind,嘉实财富。

另外一个经典的方式是，从存款到固收+。

 

表3 今年以来固收+基金总体呈现增加态势

数据来源：Wind,嘉实财富。统计截至2025年9月5日。

与之类似的情形就是，理财产品内部结构的变化，理财产品投资者也可能通过增加固收+等含权类理财产品的配置，间接参与股票市场。

 

图12 固收+基金和含权类理财规模有企稳回升

数据来源：Wind，华泰研究。

基于上述分析，我们大体总结了追踪居民存款搬家的五大信号：

1.存款活期化（图13）

2.非银存款大增

3.公募股票型基金新发回暖

4.债基份额净赎回增加

5.固收+等含权类金融产品销量增加

 

图13 活期存款增速改善也是居民存款搬家的信号

数据来源：Wind,嘉实财富。

 

 

五、居民存款搬家的“正确姿势”

回顾历史，我们认识到，居民存款搬家并非一步到位，也是多重途径，多种方式进行。

总体而言，就参与股市而言，居民存款搬家总体上分为“间接”和“直接”两种方式，四大途径。

 

图14 存款搬家的两种方式，四大途径

数据来源：嘉实财富。

以2019-2021年为例，我们对比居民存款搬家入市的四大途径。从量级上看，四大途径都在万亿级别。但通过金融产品间接入市占绝对主导，超过72%（假设份额的净值都是1作为估算基础）。

 

表4 存款搬家的主要路径和量级

注：数据来自Wind，嘉实财富核算。

注1：申购公募基金份额数据是基于2021年底与2018年底的相关基金份额之差。

注2：含权类理财数据来自中国基金报，结合理财期限分布估算。

尽管如此，回顾历史，居民存款搬家入市的结果并不理想。

公募基金的买入、股票的买入多数是以阶段性浮亏告终。这一点，大家感同身受。

这足以说明过去存款搬家的方式方法有待改进。

可喜的是，宏观层面，我们看到决策层围绕“强监管、防风险、促高质量发展”稳步推进资本市场相关改革，国内资本市场的长期健康发展可期。

但微观层面的问题依然需要投顾机构加强引导，做好陪伴。大部分投资者依然需要建立账户思维，养成长期投资、理性投资、价值投资的习惯，坚持纪律动平衡。账户规划和纪律动平衡才是我们穿越周期的终极保障。

从长远来看，全球视野寻找多元收益来源，做好账户规划，通过多元配置来匹配增值、生息、保险保障等财富管理需求才是正确之道。

具体到当下，我们认为，在牛市环境中，要想在牛市不犯错，首先要避免“上头”，避免兴奋和陶醉。正如巴菲特所言，要在资本市场赚钱，可能并不需要太高的智商，但是一定要极高的情商。这里的情商讲的就是“控制情绪”的能力。更重要的是我们要建立一套账户动平衡的制度和交易纪律。基于自身配置需求和风险偏好，适当融入对市场的牛熊周期判断，确立匹配增值需求的总金额和总仓位，不轻易调整。在此基础上，坚持纪律动平衡，从而大幅降低自身受牛市磁场的裹挟而出现大举加仓权益资产，账户配置失衡的风险。

在熊市的时候砍仓，在牛市的时候追涨，这恰恰是很多投资者面临的困境。结果往往是割肉在底部，追涨在顶部。

因此，对于大部分投资者而言，比较可行的做法是，基于财富需求进行规划，确立自身的需求规划金字塔结构，参考市场观点和其他工具匹配对应的金融产品。在市场波动中，坚定守住自身金字塔，熊市的时候通过动平衡机制维持仓位稳定，待市场回暖至牛市的阶段仍需坚持定期动平衡操作，这种纪律性策略既能有效规避追涨杀跌的行为，又能守住胜利的果实。

 

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