全球核心基础设施投资机会
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基础设施的定义
基础设施为社会和经济的运行提供基本的服务，是用于保证国家或地区社会经济活动正常进行的公共服务系统，是社会赖以生存发展的一般物质条件。
一般而言基础设施具备三大特点：非排他性（在被使用过程中产生的收益不能仅仅为某些人所专有）、非竞争性（一个使用者对基础设施的消费不减少它对其他使用者的供应）和正外部性（例如提高经济效率，降低贸易/交通成本等）。随着技术革命及产业变革，基础设施的内涵也不断更新和丰富。按照海外的主流分类，基础设施可以分为传统和新型两大类。
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传统的基础设施包括常见的社会基础设施（如学校、医院等），以及公用设施（天然气、水/废物和电力网络）、交通（收费公路、机场和海港等）以及能源基础设施（电力发电和中游资产，例如管道）；
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随着产业不断发展，基础设施中出现很多新的子行业并且变得更加主流，例如信息网络类基础设施（比如电信塔、数据中心和光纤网络）和服务于能源转型的基础设施（比如可再生能源存储等）流。其他的资产类别，比如物流资产（食品供应链/冷藏、重型货车拖车和短线铁路资产）、医疗保健类资产（如私立医院和养老院）和基础设施服务业务（如工业设备租赁）也越来越多地出现在基建投资中。
资料来源：博枫资产管理
全球基础设施投资现状
2015年，全球在广义定义的基础设施上花费9.5万亿美元，占全球GDP的14%。根据麦肯锡预测，到2035年，全世界每年平均需要在公路、铁路、港口、机场、电力、水上投资3.7万亿美元，以跟上预计的GDP增长。而为了实现联合国的可持续发展目标，每年需要在3.7万亿美元的基础上，预计再增加1万亿美元投资。
图：2015年全球在基础设施领域的投资
资料来源：McKinney Global Institute Analysis
图：2017-2035年预期全球平均每年在基础设施领域的投资
资料来源：McKinney Global Institute Analysis
全球对基础设施投资的需求日益加大。麦肯锡最近的一项研究显示，到2035年保守估计全球需要投资70万亿美元用于基础设施资产的建设和维护。按照当前各国对基建的投资支出来看，达到这一目标依然有5.5万亿美元的缺口。其中有较大缺口的国家，除了如印度、印尼、墨西哥、巴西等新兴经济体，还有如美、英、法、德等发达国家。
图：全球各国在基础设施领域的支出及预计的资金缺口
资料来源：Mckinsey Global Institute Analysis
私人投资基础设施的背景
疫情导致西方国家财政赤字和公共债务大幅攀升，财政不可持续风险显著上升，限制其支持海外基建的能力。2020财年，美国公共债务达21万亿美元，占GDP的102%；联邦财政赤字占GDP的比率从上一财年的4.6%升至15.2%，创1945年以来新高。因担心推高财政赤字和加剧通货膨胀压力，拜登政府投资额约2万亿美元的“重建美好未来”的国内基建法案在民主党内部遭遇重大阻力。
而对于印度、越南等新兴国家来讲，目前处于经济发展快车道，城镇化率的快速提升也刺激了大量的基础设施需求。
在政府投入不足的情况下，私人部门参与基础设施投资的机会大大提高，相应拓宽了社会资本投资渠道，也增强了资本市场服务实体经济的质量和效率。
以美国的历史情况来看，私人投资占基础设施投资比例大约50%。
根据美国经济分析局数据，美国的基础设施固定资产投资从1950年的70亿美元上升至2020年3654亿美元，复合增速5.8%。美国的基础设施投资中，交通运输和电力通信所占比例稳定在约80%的水平。
建设初期由联邦政府建设，逐步引入私人部门作为市场化运营。
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基础设施建设初期，美国联邦政府通过财政补贴或者低息贷款来推动建设。在第一次工业革命后美国就开始了大规模的基础设施建设，例如1860年代针对铁路的建设，国会按照平均每修一英里铁路补助1.6万美元的标准提供补贴。
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美国在特定阶段逐步引入私人部门作为投资和运营主体，实现市场化。美国针对部分有经济效益的基础设施，逐步放开私人资本准入，引入市场化机制，保证运营效率。例如2021年7家私人一级铁路公司占美国铁路货运95%的份额；1992年天然气联邦能源管理委员会对天然气推行第三方准入制度，实现市场化竞争，而同年电力《能源政策法》减少了独立发电商的市场准入障碍。
实际上从1950年以来，美国私人部门在整体基础设施投资中占比在50%上下波动，是基础设施资金重要的来源渠道。
图：1950年以来美国基础设施私人投资占比将近50%
基础设施基金的
投资策略和风险特征
鉴于基础设施直接投资对投资金额、进入壁垒以及专业性有极高的要求，很多投资人往往会选择由经验丰富的投资经理管理的基础设施基金进行间接投资。
在海外专业化的基础设施管理组合中，会将基础设施投资分为债券和股权。而股权策略中又分为核心、核心+、增值型和机会性四类。
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核心权益策略（Core）：核心权益策略被认为是最稳定的基础设施权益投资策略，因为这类投资资产对社会来说是最重要的，并且是已建成的成熟项目，风险相对较低。核心权益策略基金的回报通常来自现金流收入，资本增值空间较为有限，并且资产通常持有较长时间。投资项目通常受到监管约束，具有较强的现金流预测性和稳定性，并且受到政府、市政当局和顶级企业等信誉良好的交易对手签订的长期合同的约束。
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核心+策略（Core Plus）：核心+策略的资产现金流通常存在相对较高的可变性，但具有更大的资本增值空间。Core Plus资产的持有期通常也较长，仍主要投资已开发的成熟基建资产。投资资产相对于核心基础设施的垄断性稍弱一点。
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增值型策略（Value-add）：这类策略投资通常包括垄断程度较低，但具有较强的资产增值、扩张空间的资产，一般是未开发或仍在开发期内的资产。增值型基础设施资产的持有期较短。回报主要来自资本增值而非持续现金流收入。
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机会型策略（Opportunistic）：这是权益4个策略中具有一定风险，但也具有相应增值回报潜力的策略。资产可能包括开发中的资产，或者新兴市场的资产，对于价格、流量等敏感度相对较高、风险敞口更大，也包含一些处于财务困境且需要重新定位的资产。一般而言，机会型基础设施资产与我们常见的PE私募股权投资具有更多的共同特征。资产持有期通常为3-5年，策略回报几乎完全来自资本增值。
图：基础设施基金的投资策略和风险特征
资料来源：博枫，Mercer, Infrastructure as a primer
图：核心策略是权益策略中最为稳健的策略，相比于其他策略最适于构建开放式基金
资料来源：博枫，Mercer, Infrastructure as a primer
核心基建的合约类型和特征
核心基础设施的合约类型大致可分为三类：政府监管类型、长期合约型以及特许经营型。不同的合约类型适用于不同的资产，每一类都具有较强的付款约束以及通胀保护。总体而言，核心基建的收入受政府和长期合约保护，可预测性较强、现金流相对稳定，并且一定程度上抵御通胀。
核心基础设施
是资产的安全港湾
综上分析，核心基础设施类资产的优势明显，主要包括：
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抗通胀：相对稳定增长的内在现金流可天然对冲不断上涨的负债端成本；
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分红较稳定：核心基建项目分红收益往往具备较为可观稳定的特点；
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波动性低：底层项目运营成熟，大部分受监管规管合约或长期合约；
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分散风险效果好：基础设施与其他大类资产相关度低，配置分散风险效果好；
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与经济周期敏感性低：基础设施类资产受到经济冲击或不确定性影响的概率小。
基建资产在通胀时期表现突出
2020年因为新冠疫情的影响，全球央行采取了大幅降息的货币政策。疫情后的价格压力也是需求（超常规的财政与货币刺激）和供给扰动（供应链、极端天气、政策）共振所致，使得不同阶段和不同国家都面临通胀的情况。比如美国更多是需求侧主导，因此更多是“胀”而非“滞”；欧洲更多是供给侧主导，因此更多是“滞”。
根据摩根大通的研究数据，长期来看，均衡通胀率提供了一个衡量市场通胀预期的指标，显示出明显的上升趋势。以10年的维度来看，欧美国家的通胀中枢在不断上移。
图：英美10年零售价格指数变化
数据来源：摩根大通
历史上看，非上市基础设施数据并不多，但根据摩根大通的分析，在20世纪70 - 80年代上一轮美国高通胀期间，与基建资产属性相似的公用事业股票表现良好，大幅跑赢同期的全市场股票和债券类资产。主要原因是：1）基础设施类资产在通胀时期，现金流收益能够传递通胀，受影响较小；2）因为通胀走高，市场更加偏好有稳定现金流的资产类别，进而使得基础设施类资产的资本增值部分容易间接受益。
图：美国70-80年代通胀走势及各类资产的表现
数据来源：摩根大通
投资核心基础设施资产正当时
在基础设施领域，互相交融的趋势将有望继续带来高质量资产的投资机会。最新趋势包括海量数据投资机会、全球脱碳以及因为环境、社会和治理（ESG）问题而“失宠”的石化中游产业。这些资产在长期趋势中发挥作用，也需要大量的资本投入，给予投资人参与基础设施投资的机会。
核心基础设施资产，能够为投资者提供相对稳定的现金流、下行保护、多元化投资选项、通胀保护和长期负债匹配。通过聚焦核心运营类资产，核心基础设施资产往往能够在各种经济环境中表现强韧。核心基础设施资产在多数市场条件下都具有吸引力，而当前的环境也充满机遇。