美国REITs在经历2018年走势波折的失意后，2019年终于迎来了强势反弹，一季度录得17.2%的超市场预期表现；在美国的带动下，FTSEEPRA/NAREIT发达市场净收益（NTR）指数一季度上涨了14.6%，在众资产类中脱颖而出。其实REITs的此次上涨并不令人意外。

事实上，近几年REITs板块已经几次出现了类似的情形（例如2016Q4，2018年1月，2018Q4），即多方面原因（例如国债收益率的快速上升，或者股票市场的大幅下跌）导致的短期市场巨震引发了REITs出现深度下跌，进而出现大幅折价，而与此同时，REITs的基本面却依然稳定，同店NOI等核心指标无重大变化，底层物业依然将在未来的持续稳健经营中获取源源不断的现金收入。

因此，当市场逐渐从之前抛售的恐慌中回归理性，折价也就倾向于获得修复至平价以及溢价。我们曾多次在月报中提示投资人可以在当前波动性持续偏高的市场中，留意布局这种“确定性”较高的机会。

我们认为该类资产在二季度仍然是值得关注的防御型权益类资产。首先，在经济数据接连不及预期，增长动能逐步减弱的大环境下，美联储频频向市场传递鸽派信号，长端利率继续大幅上行的概率不大，这使得REITs来自利率方面的压力得以舒缓；此外，叠加REITs多数租约较长，稳健租金收益易于预测以及分红具有较强吸引力等防御性特征，使REITs在经济形势不明朗的氛围中更加容易得到无法获得高增长收益的投资人的青睐。根据Cohen&Steers研究显示，在经历经济后周期和衰退期时，美国REITs的历史表现比股票更为坚韧，年化收益率超过标普500达7个百分点。当然仅依靠防御属性是不足以在当前高波动的资本市场中保护投资人的，我们应继续关注底层REITs的基本面表现是否稳健。

其次，从估值方面来看，虽然随着一季度股价的回升，隐含资本化率（ImpliedCap Rate）已从2018年中6.1%下降到5.5%，但全球私募地产基金的已募集未投出资金（“DryPowder”）近年来逐年增加，截止至2018年底已达2,990亿美金，雄厚的资金瞄准那些估值相对较低的优质资产，这无疑对REITs底层物业未来的交易活跃度是有力支撑；同时频繁的M&A交易也会缩小一二级地产市场的价差，对REITs的估值起到承托作用。

REITs管理人在2019年3月举行的全球地产投资大会上普遍表达了对经济衰退的担忧，并一致将对未来12个月（截止2020年3月）同店NOI的预期由3.1%调降至2.6%。但目前来看，REITs底层物业基本面表现依然稳健。电子商务为工业类REITs创造的需求依旧旺盛，物流中心所处的核心地理位置在一定程度上直接决定了承租人的粘性以及其愿意为位置优势支付更多溢价的决心。

相比之下，运输费用和人工成本才是占超过75%供应链成本的大支出。住宅类REITs在2018年是主要板块中表现最为亮眼的，被推升的估值在2019年仍然得到了私募地产资金的强劲支持，再加上开发储备项目数量亦有所缩减，因此一季度跑赢整体REITs指数190bps。办公类REITs一改去年低迷的表现，年初至今上涨20.3%，仅次于工业类REITs的同期表现。从美国写字楼新开工面积占库存比例的角度来看，当前这一比值仅为1%左右，远低于金融危机前的水平。

正如我们之前判断，市场对写字楼大量新增供给的悲观情绪后续已有所缓解，特别是东岸地区的新增供应正在被消化，我们已经观察到该地区租金的上涨。零售类REITs终要面对在2018年被推迟的未完待续的“关店潮”挑战。关店数量较2018年的增加将加重市场对该板块的悲观情绪；另一方面，大多数续租的租客曲于利润率的压力，在签署租约时会极力压缩租金的增幅。我们认为长期仍需继续观察实体零售盈利增长性是否真的出现改善迹象。