A股躁动持续升温，尽显高波动性特征

 

2月25日，A股暴涨5.6%(上证综指)，两市成交额也自2015年11月底以来首次突破万亿。2019年以来上证综指上涨19%，沪深300、中小板指、创业板指等指数涨幅则均在20%以上。从2018年主要指数的大幅深跌到2019年前两个月市场的春季躁动，再次印证了A股市场的高波动性。

 

对于理财师与客户近期高度关注的两个问题：本轮行情的主要动力是什么？行情接下来是否还能持续？以下为我们的主要观点。

 

政策良性预期及金融条件边际改善助推估值修复，为本阶段市场上涨主因

 

回顾年内的市场上涨，我们认为本轮行情主要受益于政策良性预期及金融条件边际改善带来的估值修复。市场对中美贸易谈判协议达成正面结果报以乐观的一致预期，也助推了市场风险偏好上行。

 

2018年国内风险资产普跌，除了基本面步入衰退之外，还叠加了美国货币环境收紧、中国紧信用以及全球贸易局势不确定性的增加等因素。这一现象在2018年末以及2019年以来逐渐改观。

 

从国内层面来看，自2018年7月中央政治局会议以来，去杠杆逐步转向温杠杆，在宽货币持续发力的背景下，更多的旨在宽信用的政策不断推出，加大对民营企业支持力度也有助于提升市场的信心。2月22日中央政治局就完善金融服务、防范金融风险举行第十三次集体学习，定位“金融是国家重要的核心竞争力”，包括股票市场在内的资本市场也将成为国家重要核心竞争力的组成部分，持续的深化改革政策将不断出台，从对一二级市场都将构成利好。

 

 

对于美联储而言，在经历了2018年4季度市场重启对经济衰退的担忧和股票市场大幅下跌之后，市场及美联储对未来的加息路径有所弱化，缩表的进程也有所改观。与此同时，伴随经济增速的放缓，欧洲、日本以及中国的货币宽松有望持续，全球流动性的边际改善在路上。

 

另外，经过2018年大跌之后，无论是与历史平均还是与海外市场向比较，A股市场的估值水平均已处于低位，其风险溢价（市盈率倒数—10年国债收利率）则处于历史相对高位，股票资产相对于债券资产的吸引力明显抬升。

 

在全球流动性改善、中美贸易磋商进展积极的背景下，处于数据真空期的A股在市场情绪的推动下迎来了一波估值修复行情，港股通等海外资金的流入也同样贡献良多。

 

短期行情已过热，中期持续性则受制于估值修复与盈利下行的预期差

 

从年初的2440点以及2000亿元的成交，到周一（2月25日）的2961点和1.04万亿，仅仅经历了34个交易日，主要指数的涨幅则普遍超过20%。短期来看，我们认为市场行情存在过热迹象。虽然这在某种意义上也可以认为是对2018年市场极度低迷的一种情绪宣泄，但这种宣泄无疑加大了市场波动性。

 

中期行情能否持续，则取决于入下两个因素是否受到冲击：一是流动性和风险偏好是否转向，二是估值水平与企业盈利下行之间的核心矛盾是否凸显。这两条线索都需要从更多的高频数据和经济数据中进行观察。事实上，从几个典型的经济领先指标来看，例如PMI、信贷/社融增速、房地产销售面积、基建投资、乘用车销售等，目前除了1月新公布的信贷总量数据有一定放松之外，指征经济见底、企业盈利见底回升的领先数据并不充足。虽然当前截至3月中旬都处于基本面改善无法证伪的窗口期，但行情如果要进一步延续，必须经历二三季度看到基本面数据的考验。

 

 

密切关注数据和政策，保持理性开放心态，做好风险管理

 

我们认为，预测短期市场点位的意义不大。但目前，从投资人行为的角度观察，我们认为外资、公募、私募及散户等几方参与者都不会轻易作出立场的举动。故我们建议密切关注前期导致市场上涨的核心逻辑会不会反转，密切关注经济基本面、政策及流动性等因素的动态变化——既不能对市场过于乐观，也不能对市场的短期波动视而不见。在市场热度上升较快的情况下，投资人应保持一个理性开放的心态。

 

对于投资者而言，我们建议根据个人风险偏好做好组合风险管理，对于高风险偏好的交易型选手，其在当前市场情绪保持高亢的情形下，仍可寻求结构性的机会；而对于风险偏好较为保守的投资人，最好的选择是“少凑热闹”。

 

风险提示

 

国内层面：经济超预期下行的风险；中美贸易磋商协定不如预期。

美国层面：美联储鹰派超出市场预期，2019年继续加息。

 

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