作者：嘉实财富投资者回报中心

l  经济平、盈利稳，流动性和风险偏好是主要变量

随着经济结构的逐步转型，经济增速的波动降低，但内部结构分化，企业盈利总体上趋于平稳。PPI下行，加上2017年的高基数效应，市场普遍认同2018年盈利增速将下滑，但一季度内还得不到真实数据的充分验证，资金和风险偏好的变化将主导一季度行情。

货币政策更加强调“中性”，从“调节好货币闸门”到“管住货币供给总闸门”，金融严监管政策也将延续，短期内利率难以下行；市场风险偏好处在相对较高的位置，两融余额自2017年6月份以来持续上行，近期维持在万亿之上，主动偏股基金在三季报的股票仓位接近88%，是历史较高水平。

2018年春节在2月中旬，受假期影响资金面的波动会加大，长假也会影响市场的交投活跃度。从节前看，随着年底的一波向下调整，配置类机构的减仓或调仓也接近尾声，市场有望企稳；节后各路市场资金将逐渐进入新一年的配置，同时随着金融监管细则的逐步明朗，市场对监管风险的担忧有望下降，我们判断一季度A股是震荡走势但有望取得正收益。

图1、价格回落叠加高基数效应，企业盈利增速将下行

图2、但经济结构优化支撑企业盈利平稳

数据来源：Wind

l  再谈春季行情：一季度A股上涨的概率大

我们统计过2-4月份A股表现，数据显示2-4月份股市收益好于其他区间，存在“春季行情”的效应。我们再用中证800代表A股市场、上证50和中证1000分别代表大盘蓝筹和中小成长股票的平均表现，统计2005年以来的1-3月份的收益，中证800在一季度涨多跌少（2/3上涨），如剔除2008年的金融危机、2016年的熔断，11年中有仅3次下跌，下跌幅度在6%以内。风格上，中小成长强于大盘蓝筹的概率稍大，同时中小成长也表现出更大的弹性。

表1、A股整体在一季度通常表现为震荡市

数据来源：Wind

l  大盘价值继续占优但将分化，真成长机会渐显。

2017年A股极致分化，对大盘蓝筹来说，业绩和估值双升带动指数大幅上涨，但小盘成长企业虽然盈利增速不低，但估值却持续收缩。经过1年多的调整，大盘蓝筹的估值洼地几乎填平，而中小成长的估值则回到了历史均值以下。纵向比较而言，中小成长存在估值回归的需求，上涨弹性相对较大，但不管大盘蓝筹还是中小成长，业绩和估值性价比是王道，因此股市将会分化加大，估值合理的大盘蓝筹和具有内生增长的中小成长将占优。

图3、主要股指当前估值情况

数据来源：Wind

l  看好先进制造、消费升级、医药和传媒

中国经济将从总量增长转向“高质量增长”，进入“工程师红利”取代“人口红利”的时代，政府全面支持和推动，先进制造蕴含巨大的投资机会；人均收入不断提高，消费需求也不断升级和多元化，消费升级是长期投资主线；而随着政策周期、基本面调整接近尾声，医药行业的创新周期随之到来，加上近两年的估值调整，医药行业的估值回到了相对合理的位置；传媒板块是过去两年跌幅连续倒数前二的行业，目前估值也在历史均值之下，龙头有望反弹。

图4、从人口红利向“工程师红利”：中国PCT专利申请数目前已位居世界第三

数据来源：广发证券

投资机会

业绩和估值性价比仍是王道，估值合理的大盘蓝筹和具有内生增长的中小成长将占优。高质量增长时代，看好先进制造、消费升级、医药和传媒。

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